广发证券大类资产角度看债股联动呢

广发证券：大类资产角度看债股联动 类别： 机构： 研究员：

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报告摘要：

新方法：打破刚兑修正信用溢价，债股联动进入新格局中国从快速加杠杆的经济逐步转型，“资管新规”打破刚兑带来债股关系新变化。本篇将比较国际案例，从历史规律出发，以大类资产配置的角度看债股联动效应，以及不同变量对A股的影响。

美国市场中，信用利差对股票市场风险溢价变化具有广义指示作用债股同向变化时，通常1）流动性整体宽裕；2）通胀预期平稳；3）经济波动小。而当债股反向变化时，通常1）流动性整体平稳或收缩；2）通胀预期的趋势性强烈；3）经济周期趋势性强。美国市场信用利差指示意义强，信用利差拐点通常领先于美股风险溢价拐点个月。而在利率变化的斜率上行时，股票市场的波动率也同步快速上行。

A股对利率变化存在迟滞，但股债相对收益有均值回归效应A股市场对利率的快速变化通常存在一定滞后，即在利率变化（通常为上行）一段时间以后，股票市场的波动率才上升。但从A股近十年的历史数据来看，股债相对回报率存在一定的均值回归效应，当A股相对债券内在回报率上行触及+1.5倍标准差之后，通常都会有所回落。

中国市场中，信用利差在广义流动性为主要矛盾的环境中更适用过去由于“刚兑”对信用溢价造成扭曲，信用利差对A股的指示作用有限，在“紧信用”为主要矛盾的市场更为适用，但未来打破刚兑后，信用利差的指示意义或将更为普适。A股几次走出紧信用环境中低点的路线基本沿“政策底→股市底→经济底”传导，而“政策底”沿“利率债→高等级信用债→低等级信用债”传导。当观察到信用利差不再上升，则“股价底”有望出现。从风险偏好的角度来看，可转债的变化也是一个相对A股较为领先的指标，通常可转债领先A股先行回升，但政策力度的不同影响风险偏好修复由债至股的传导节奏和时长。

经济周期轮动对债股联动的映射淡化，未来看盈利和利率的边际变化新常态下，经济波动率下行，周期轮动在债股联动上的映射预计将淡化。未来债股联动的方向更多取决于盈利和折现率的边际变化。假设其他条件不变，盈利边际上行>利率边际上行，股票上涨；盈利边际上行